| [ economics ] in KIDS 글 쓴 이(By): Gatsbi (궁금이) 날 짜 (Date): 1999년 7월 15일 목요일 오후 07시 44분 04초 제 목(Title): [펌]주식시장 기로에 배선영씨의 홈페이지에서 퍼옵니다. www.sybae.net의 게시판에 있는 글. ******** 글쓴이 : 배선영 (guest) , 글쓴시각 : 1999년 7월13일 16:18:44 주식시장, 선·악순환 기로에 [우리 주식시장, 선·악순환의 갈림길에 선 듯] 1. 서 언 '99년 들어 우리 주식시장에서는 주가의 상승세가 지속되고 있는 가운데 대규모의 신규주식 발행이 이루어지고 있습니다. 저는 본 소고(小考)에서, 졸저 <새로운 패러다임>에서 소개된 바 있는 새로운 주식수급모형을 분석의 준거(準據)로 삼아, 우리 주식시장은 바야흐로 선순환이냐 악순환이냐의 갈림길에 들어서게 되었다는 점에 간략하게 언급하고자 합니다. 서술의 편의를 위하여, 이하에서는 경어법을 사용하지 않는 한편 저 자신을 "저자"라고 지칭하기로 하겠습니다. 이 점에 대하여 해량(海量)하여 주시기 바라며, 아울러, 시간의 제약으로 윤문(潤文)을 하지 못한 점에 대하여도 해량하여 주시기 바랍니다. 2. 새로운 주식수급모형의 개요 저자의 주식수급모형에 따르면, 주가(주식의 시장가격)는 그 시점에 있어서 그 경제에 존재하고 있는 주식의 총량(주식존재량 ; 주식공급)과 그 시점에 있어서 경제주체들이 보유하고 있는 주식의 총량(주식보유희망량 ; 주식수요)이 일치하게 되는 수준으로 결정된다. 유상감자(有償減資) 등에 따라 기발행주식이 소각(消却)되는 사례는 무시하기로 할 때. 주식존재량은 일정기간이 경과하는 동안 유상증자(有償增資)에 따른 신규주식발행이 있게 되면 그 신규발행분만큼 증가하는데, 주식존재량의 증가는 일단 주가하락요인으로 작용한다. 한편, 주식보유희망량의 증가는 주가상승요인으로, 그리고 그 희망량의 감소는 주가하락요인으로 작용한다. 3. 활황기중 대규모주식발행이 이루어진 이후 악순환이 이루어지는 경우와 선순환이 이루어지는 경우 주식시장 활황기에는, 주식보유희망량이 증가세를 유지함에 따라 주가가 상승세를 유지하는 한편 주가의 상승세 유지는 주식의 신규발행을 부추겨 주식존재량을 증가시키는데, 전반적으로 주식보유희망량의 증가속도가 주식존재량의 그것을 능가하기 때문에, 주가의 상승세는 상당기간 동안 계속된다. 그러다가, 다음의 "가"의 과정이 진행되는 경우에는 악순환이 이루어지고, "나"의 과정이 진행되는 경우에는 선순환이 이루어질 수 있다. 가. 주식발행의 속도가 주식보유희망량의 확대속도를 능가하게 되는 한편 주식발행조달자금이 방만하게 운용되는 경우 이 같은 경우 활황기는 오랜 기간 동안 지속되기 어렵다. 그리하여, 활황기가 끝나게 되었을 때, 주식보유희망량은 급속히 감소하게 된다. 그러나, 기본적으로, 한번 발행된 주식은 돌이킬 수 없기 때문에, 한번 증가된 주식존재량은 감소되지 않는다. 이에 따라, 주가는 큰 폭으로 급격히 하락할 수밖에 없게 되고, 그와 함께 침체기가 도래한다. 참고로, 이 경우, 활황기가 끝나게 되었을 때에 주식보유희망량이 급속히 감소하고 주가가 급격히 하락하게 되는 원인을 저자는 크게 두 가지 방면에서 찾는다 : 첫째, 주식투자자들은, 불현듯 "주식시장이 과열되어 있고 주가가 거품에 의존하여 높은 수준을 유지하고 있다"고 느끼고서, 불원간 주식시장이 냉각될 것을 우려하여 서둘러 주식보유규모를 축소시키려 한다. 둘째, 실제로도, 주가 속에는 다량의 거품이 생겨 있게 된다. 활황기에는 기업(금융기관 포함)들이 주식발행을 통하여 손쉽게 자금을 조달할 수 있는데, 개인들도 쉽게 번 돈이 있으면 그것을 헤프게 쓰는 경향이 있는 것처럼 기업들도 쉽게 조달한 자금이 있으면 그것을 방만하게 운용하는 경향이 있는 바, 기업들이 그 주식발행을 통하여 조달한 자금을 방만하게 운용함에 따른 중복·과잉투자나 부실대출 등으로 투자의 한계효율 및 자본의 평균효율이 현저히 저하되어, 주식의 내재가치는 부지불식간에 현저히 하락하여 있게 되는 것이다. 아무튼, 저자의 분석에 따르면, 이 같은 경우에는 다음과 같은 명제가 성립한다 : "활황기에 주식발행이 많이 이루어졌을수록, 그리고 그 조달자금이 방만하게 운용되었을수록, 후속하는 침체기의 기간은 길어지고 그 골은 깊어진다." 우리 나라 주식시장에서 이 같은 악순환이 이루어진 사례를 찾아보면, '88-'89 2개년 동안 활황장세 속에서 대규모주식발행이 이루어진 이후 '90-'92 3개년 동안 극심한 침체기가 진행된 사례가 그에 해당한다고 할 수 있다. 나. 주식발행이 주식보유희망량이 확대되는 범위내에서 이루어지는 한편 주식발행조달자금이 투자효율이 높은 사업에 운용되는 경우 이 같은 경우에는 대규모주식발행에도 불구하고 주가는 상당한 장기간 동안 견고한 상승세 내지 강보합세를 유지할 수 있다. 왜냐하면, 무엇보다도, 주식발행조달자금이 투자효율이 높은 사업(또는 부문)에 운용되어 주당내재가치(株當內在價値)를 높임으로써 주식보유희망량의 지속적인 확대를 유인(誘引)할 수 있기 때문이다. 4. 그간의 주가상승의 주요요인 주지하는 바와 같이, '98년 중반에 280포인트까지 추락하였던 주가(종합주가지수)는, '99년들어 여러 차례 "수직상승"을 거듭하여 동년 7월 현재에 이르러는 1,000포인트대까지 상승하여 있다. 이 같은 상승을 가능하게 한 주요요인들로는 이를테면 다음과 같은 것들을 들 수 있다. 가. 외환유동성위기의 극복 '97년 종반 외환위기 발발 이후 상당기간 동안 원/달러환율은 종전의 800원대에서 1,200-1,900원대의 매우 높은 수준을 유지하여 왔고, 이 같은 고환율에 힘입어 수출물량은 급증하고 수입은 크게 감소하였다. 참고로,수입은, 고환율 때문에도 감소하였지만, 종전의 중복·과잉투자에 따른 설비과잉으로 자본재수입이 급감한 데에도 기인하여 큰 폭으로 감소하였다고 볼 수 있다. 아무튼, 이같은 수출증가 및 수입격감에 힘입어 '97년 종반부터 '99년 상반기까지의 기간중 500억불을 상회하는 대규모의 경상수지흑자가 달성되었는 바, 이러한 대규모 경상수지흑자분이 외환위기 직전까지의 500억불 규모 순외채를 상쇄하면서 외환위기는 봄눈 녹듯 사실상 소멸되었다. 이렇게 외환위기가 극복되면서 우리 경제의 대외신용도가 회복됨에 따라, 주가도 위기 이전의 수준으로 복귀할 수 있는 힘을 얻게 되었다고 할 수 있다. 나. 구조조정과정에서 64조원 규모의 공적 자금 투입 그간의 구조조정과정에서 금융기관의 부실을 보전해 주기 위하여 총 64조원 규모의 공적 자금이 출연 또는 출자 등의 형식으로 투입되었다는 것은 주지의 사실인 바, 이 같은 공적 자금 투입은, 직접적으로는 금융기관에 투입된 것이지만, 실질에 있어서는 금융기관을 경유하여 비금융기업에도 투입되는 효과를 가지는 것이라고 할 수 있다. 그러므로, 이 같은 공적 자금 투입은, 말하자면 주식시장이라는 컵에 64조원의 물을 부은 것이라고 할 수 있다. 그리하여, 대다수의 경제전문가들은 간과하고 있지만, "64조원의 공적 자금 투입"이야말로 그간의 주가상승을 견인한 가장 중요한 요인들 가운데 하나로 분석되어야 한다고 생각된다. 다. 실물경기의 회복 '99년 들어 실물경기가 어느 정도 회복세를 보이고 있는 것과 이 같은 회복세가 앞으로도 지속될 것이라는 전망도 주가상승의 주요요인으로 작용하였다고 할 수 읶다. 라. 금융기관과 비금융기업의 구조조정 노력 공적 자금 투입과 병행하여 이루어진, 금융기관들과 비금융기업들의 자체적인 구조조정 노력(경비 절감 및 생산성 향상 등)도 주가상승의 한 요인으로 작용한 것은 물론이라고 할 수 있다. 마. 저금리 및 풍부한 유동성 우리 자금시장은 '98년 종반 이래 말하자면 "자금공급 초과"의 현상을 보여 왔다. 즉, 그간의 공적 자금 투입분과 신규저축분(=소득-소비-조세) 가운데 상당부분이 자금시장으로 속속 신규유입되면서 자금공급은 증가한 반면 ; 과거의 중복·과잉투자에 따른 설비과잉, 당면한 구조조정의 추진, 그리고 종전까지의 경기부진 등의 요인으로 기업들의 신규설비투자수요가 위축되면서 자금수요는 감소하였다. 이 같은 "자금공급 초과"에 기인하여 금리는 하락하고 유동성은 풍부해지게 되었는 바, 이것은 최근 수개월 동안 주식수요(보유희망량)을 빠른 속도로 확대시키는 데에 큰 역할을 한 것으로 분석될 수 있다. 참고로, 위에서 열거된 요인들 중 "가"부터 "라"까지는 실적장세의 요인들인 반면, 지금 거론되고 있는 "마"는 금융장세의 요인이라고 할 수 있다. 저자가 최근의 주식시장장세를 실적·금융 혼합장세라고 보는 소이(所以)는 이 점에 있다. 5. 선순환이냐, 악순환이냐 ? 주지하는 바와 같이, 현재 우리 주식시장에서는 대규모의 신규발행이 이루어지고 있다. '99년 상반기중에만 이미 18조원 이상의 신규발행이 이루어졌고, 하반기중에도 비슷한 규모(혹은 그 이상)로 주식이 발행될 전망이다. 그렇다면, '99년중에는 한 해 동안 약 40조원 내외의 신규주식발행이 있게 될 것인데, 이는 동년 경상GNP 예상치(약 480조원 내외)의 약 8% 수준으로서 결코 작은 규모가 아니다. *참고로, '89년의 경우에는 '88년중의 대규모발행(7조 8천억원)에 이어 당해연도 경상GNP(140조원)의 10% 수준인 14조 2천억원 규모의 시규발행이 이루어졌고, 그 이듬해부터 약 3년 간 주식시장이 크게 침체되었었다. 더구나, 이 같은 대규모주식발행 추세는 2000년에 들어서서도 계속될 전망이므로, 저자의 시각으로는, 현단계야말로 우리 주식시장이 앞으로 선순환을 계속할 것인지 아니면 일정기간이 경과한 후부터 과거의 경우처럼 악순환의 늪에 빠지게 될 것인지의 갈림길에 들어선 시기로 보인다. 현재의 상황으로 보면, 최근까지의 주식발행조달자금은 그 대부분이 기존부채를 상환하는 데에 사용돠고 있는 것으로 보이며, 이 같이 기존부채를 상환하는 "사업"의 투자효율은 종전의 금리수준이라고 할 수 있으므로, 주식발행조달자금의 운용효율은 당분간은 중립적이라고 할 수 있다. 문제는 기존부채의 상환이 어느 정도 이르어진 이후 주식발행조달자금이 신규투자에 운용될 때 그 프로젝트의 효율이 어떻게 되느냐에 있다. 만일 주식발행을 통하여 조달되는 그 대규모자금이 주식공급의 증가에 따를 주가하락요인을 상쇄하고도 남을 정도로 투자효율이 충분히 높은 사업에 계속 운용된다면, 우리 주식시장은 앞으로 게속 선순환의 과정을 밟을 수 있을 것이다. 반대로, 만일 그 대규모자금이 과거의 경우처럼 투자효율이 높지 않은 부문(중복·과잉투자, 부동산투자, 방만한 대출 따위)에 운용된다면, 우리 주식시장은 또다시 악순환의 악몽에 시달리게 될 것이다. 6. 결어 지금부터 우리 기업(금융기관 포함)들은, 한편으로는 주식수요가 견고하게 확대될 수 있는 범위내에서 주식발행을 추진하고, 다른 한편으로는 그 주식발행조달자금을 투자효율이 높은 부문에 운용하기 위하여 고력하여야 할 것이다. 그리고, 주식투자자들과 정책당국은 기업들이 그러한 노력을 게을리 하지 않는지 각별한 관심을 가지고 지켜보아야 할 것이다. 저자가 다음과 같은 명제를 반복하여 제시하는 것은, 우리의 경계심이 해이되지 않도록 하기 위함이다 : "활황기에 주식발행이 많이 이루어졌을수록, 그리고 그 조달자금이 방만하게 운용되었을수록, 후속하는 침체기의 기간은 길어지고 그 골은 깊어진다." 주식발행은 분명히 기업의 중요한 자금조달수단이다. 그러나, 방만한 주식발행(과도한 주식발행 및 그 조달자금의 방만한 운용)은 결코 미덕이 아니다. ^^^^^^^^^^^^^^^^^^^^^^^^^^^^^^^^^^^^^^^^^^^#####^^^^^^^^^^^^^^^^^^^ ^ 진리는 단순하고 진실은 소박하다. |.-o| ^ ^ ㄴ[ L ]ㄱ 궁금이 ^ ^ (~) ^ ^^^^^^^^^^^^^^^^^^^^^^^^^^^^^^^^^^^^^^^^^^^^^^^^^^^^^^^^^^^^^^^^^^^ |